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펜실베니아 턴파이크 II

미국투자이민 이미지1 주정부 연계 공공 프로젝트
펜실베니아 주정부기관 PTC 투자, 관리
미국투자이민 이미지2 연장옵션 없는 5년 만기
A1/A 공공 채권 프로젝트
미국투자이민 이미지3 주정부 공공자금 54.3% 투자
여타 금융기관등의 차입 없이 EB-5 자금과 PTC 자금으로 충당


DVRC PTC II 유료 고속도로 프로젝트
  • DVRC 프로젝트는 전적으로 정부가 뒷받침하고 펜실베니아 주정부 기관이 보장하며 원금 상환도 PTC가 책임지고 있는 100% 미국 주정부 프로젝트

    공식 홈페이지 http://thedvrc.com

출구 전략 및 관련 사항 이해



미국투자이민 EB-5 투자 자금의 상환 구조
  • PTC-II의 상환 구조는 다른 EB-5 프로젝트에 비해 간단한 편입니다. 프로젝트에 소요되는 자금이 프로젝트 수행사인 PTC 자금과 EB-5 자금으로만 구성돼 있기 때문입니다. 5년 만기 6개월 전에 50만불 투자금을 전액 현금으로 지급하거나 PTC발행 채권(A1/A 등급)으로 상환하는 방식입니다. 상환 형태는 PTC가 결정합니다.
1. 현금상환
  • 대출일로부터 4년 6개월 되는 시점에 PTC(펜실베니아 유료고속도로 위원회)는 현금으로 상환할 지 채권으로 상환할지를 결정하게 됩니다. 현금으로 상환할 시 5년 만기 6개월 전에 50만불 전액을 고스란히 돌려받게 되므로 가장 간단한 상환구조가 될 것입니다.
2. 주정부 지방채권 상환

  • 투자자들은 이 채권을 바로 채권시장에 매각해 현금화하거나, 아니면 5% 비과세 쿠폰(coupon)에서 발생하는 이자를 받으며 일정기간 채권을 보유하고 있다가 시장가가 회복되었을 때 현금화할 수도 있습니다.

    투자자는 상환 받게 되는 채권 판매를 DVRC에 의뢰할 수도 있습니다. PTC가 발행하는 채권은 A1/A 등급으로 대한민국 국채, 삼성전자 회사채 등급과 비슷한 수준의 우량 채권입니다.

    어떤 경우건 투자자들이 만기까지(채권 상환 받은 이후 일반적으로 10년 정도 예상) 채권을 보유한다고 가정할 때 원금 및 이자 수입으로 만기 때 수익률이 대략 현재 시장 상태로는 약 3%대 중반(p.a.) 정도 입니다. 비슷한 만기의 국내 정부채 수익률 보다 높으며, 원금 손실은 없게 됩니다.
3. 대출 시점의 채권 가격으로
  • 투자가에게 상환하는 채권의 수량은(액면 U$5,000의 배수; Additional Bond Amount, 채권의 액면가), EB-5 투자금이 대출되는 일자에 결정됩니다. 채권 발행이 이날 실제로 이뤄지는 것은 아니고, 가상으로 이날 동일한 대출 금액을 PTC 입장에서 그 당시 채권 시장 가액으로 발행했다고 전제하였을 경우의 채권 발행 규모를 확정하는 방식입니다.(따라서, 액면가와 수익률이 확정)

    예를 들어, EB-5투자금으로 대출이 실행된 날의 시장가가 105라면 채권 액면가는 $476,190.50가 되고(95개 권면 수), 시장가가 95이면 액면가는 $526,315.80(105개 권면 수)이 된다는 뜻입니다. 어느 경우 건 채권 시장가는 EB-5투자금으로 대출이 이뤄진 날 기준하여 평가한다면 당연히 50만 달러가 될 것입니다. 5년 만기가 시작되는 시점은 EB-5 투자금으로 대출이 이뤄진 날인데, PTC와 맺은 계약서에 따르면 첫 번째 대출은 첫 번째 그룹 100명의 투자금이 모두 모인 뒤에 PTC로부터의 차입 요청을 받아 실행되게 됩니다.

    미국에서 지방채권은 장외시장에서 매우 활발하게 거래되고 있습니다. 미국 내에서 매일 110억 불 이상 규모의 지방채권이 거래됩니다. 회사채의 경우 1일 거래량 규모가 200억 불인 점을 감안하면 지방채권 시장 역시 굉장히 유동적임을 알 수 있습니다. 참고로, 2012년 미국 내에서 발행된 전체 지방채권 규모는 약 3.7조 불 입니다. PTC 발행 채권의 거래 현황은 증권거래소처럼 실시간으로 업데이트가 되지는 않지만 모든 Trading/Brokerage 계좌나 무료 웹사이트 등을 통해 거래 현황, 거래가격 등을 살펴보실 수 있습니다.

    예를 들어, http://emma.msrb.org/Home/Index 사이트에 접속해 채권명 'PENNSYLVANIA ST TPK COMMN TPK REV'으로 검색하시면 PTC가 발행했던(채권의 한 특정 종류) 발행 채권의 현재 거래가 등 관련 현황을 확인하실 수 있습니다.

    따라서, 향후 만약 해당 건의 EB-5 투자자들이 채권으로 상환받게될 경우의 발행되는 채권 상세 내역은 장차 동 사이트에서 그 내역을 상세히 확인하실 수 있게 될 것입니다. 뿐만 아니라 대출이 이루어진 이후에는 아마도 DVRC측에서 해당 사항에 대한 내용을 게재할 수도 있을 것으로 생각됩니다. 게다가 상환 채권은 "표준증명수치방식(CUSIP)"을 가지는 채권이기에 향후 시세 조회 및 매매가 용이할 것입니다.

    채권 (예)

프로젝트 요약
권면
  • 95
  • 100
  • 105
액면가
  • $526,315.80
  • $500,000
  • $476,190.50

채권 발행현황 확인 -> http://emma.msrb.org

  • 턴파이크
  • 턴파이크
  • 턴파이크
  • 턴파이크
4. 손실을 입는 시나리오
  • EB-5 투자자들이 채권으로 투자금을 상환 받을 경우 투자원금 대비 손해를 보게 되는 상황을 살펴보면 크게 3가지 상황으로 요약 가능합니다.
    ① 5년 만기 시점(채권 수령 시점)에 채권의 시장가(Market Value)가 원금보다 낮게 형성되는 경우 … Market Price Risk
    ② 5년 만기 시점에 발행되는 PTC 채권의 신용등급이 현재의 신용등급(A1/A)보다 1~2 단계 미약하게 낮아지는 경우 … Credit Rating Risk
    ③ PTC가 대출계약서상의 채무 상환 이행을 하지 않을 경우 … Default Risk 0.0001%

    1) 5년 만기 시점에 채권의 시장가가 원금보다 낮게 형성된 경우

    이 경우 5년 만기 시점에 발행된 채권을 채권시장에 내다 팔았는데 시장가가 50만불보다 낮게 형성돼(시장가 100을 기준으로 할 때 예를 들어 97에 형성) 원금보다 낮은 금액을 손에 쥐게 되는 경우입니다. 이 같은 상황은 장기 이자율이 계속 상승하여 향후 5년 뒤 채권 가격이 하락하는 경우입니다. 지난 1년 반 기간 동안에 FRB의 4차례 금리 인상에도 불구, 단기 금리(Bills, Notes)는 같이 상승했지만, 장기 금리(Bonds)는 거의 변동이 없는 상황을 보여 주었었습니다. 미래의 시세는 그 누구도 정확히 예측할 수 없습니다. 오늘 현재의 채권 시세는 미래의 모든 전망 가능성을 다 반영하여 결정된 것이라고 할 수 있습니다. 하지만 이 경우는 투자자에게 가장 불리한 상황을 가정한 것일 뿐 실제 PTC 채권의 이자율이 지금보다 높았던 다양한 시기의 과거 기록들을 봤을 때, (물론, 그 때도 쿠폰율은 5% p.a. 정도였으며) 100 이하로 거래된 적은 없습니다. PTC 지방채와 같은 높은 신용 등급의 장기 지방채는 이자율이 상승하는 시기에도 상당히 높은 가격 경직성을(Yield Curve Flat) 보였습니다.

    나아가 일반적인 경제 변수 방향성 분석을 고려할 경우, 이자율 상승은 곧 달러 강세요인으로 이어질 가능성이 높게 되며, 이로 인한 환차익 덕분에 해당 손해액을 충분히 상쇄할 수 있으리라 예상합니다. 과거 사례를 시뮬레이션 해 본 결과, 이 같이 채권 가격의 변동이 크게 있었던 경우의 약 10년 간의 시계열 분석은(평균적인 원화 자산으로의 환산 투자 자금 평가) 원금을 약 8% 정도 상회하는 결과를 보여주기도 했습니다. 만약 채권을 수령한 뒤 곧바로 현금화하지 않을 경우, 해당 채권을 계속 보유하면서 쿠폰에서 발생하는 5% p.a. 수익을 받다가 시장가가 회복되는 시점에 채권을 매도하는 출구전략도 가능합니다. 즉, 채권의 경우 Capital Loss는 보유 중간 매매할 때만 나타나는 평가 인식의 문제이기 때문입니다.

    프로젝트 요약
    * 시계열 분석
    • <수학> 특정 대상의 시간적 변동을 계속적으로 관측하여 얻은 자료에 근거하여, 그 변동의 원인을 해명하고 미래를 예측하기 위하여 행하는 분석. (네이버 사전)
    2) 5년 만기 시점에 발행되는 PTC 채권의 신용등급이 현재의 신용등급(A1/A)보다 1~2단계 낮아질 경우

    이 경우는 PTC 발행 채권이 A1/A에서 BBB+나 BB+ 등급 식으로 1~2단계 정도로 아주 소폭의 변동을 보이는 경우입니다. 계약상 BBB-나 Baa3 아래 신용등급으로 떨어질 경우에는 반드시 현금으로 상환해야 하므로 여기서 별도로 언급하진 않겠습니다. 신용등급이 채권 시장가 형성에 가장 큰 영향을 미치는 요소이긴 하나 과거 PTC 발행 채권의 거래 현황을 볼 때, 현재 A나 A+ 등급을 형성하고 있는 지방채 신용등급이 갑자기 급격히 하락하는 일은 거의 없을 것으로 판단됩니다. 물론 누구도 미래 채권 가격을 함부로 예측할 수 없겠으나 그 동안 신용등급 A나 A+의 지방채가 문제를 초래한 적은 없었습니다. 일반적으로 미국의 지방채는 보수적인 투자자들에게조차 안전한 투자 대상으로 알려져 있습니다.

    과거 장기적 채권 만기 수익률 분석을 볼 때에, 지방채(MMD GO AAA)의 가격은 미국 재무성 증권 가격과 (US Treasury Bond) 거의 같이 움직였거나 더 비싸게 거래되었다는 점을 주목할 필요가 있습니다.

    주요 신용평가기관의 신용등급 결정에 가장 중요한 두가지는 ①유동성 수준(Level of Liquidity)과 ②채무상환비율(Debt Service Ratio)입니다.
    PTC는 법령과 (Legal Covenants) 내부 관리 규정 및 정책에 (The Liquidity Standard Policy, Debt Policy) 의거 순영업수익의 일정 부분을 항시 기존 채무상환을 위해 일정 배수 이상 유지하기 위해 적립하게 되어 있으며, 이러한 점이 반영되어 항시 우량 등급을 유지하여 왔습니다.

    3) PTC가 대출계약서 이행을 하지 않을 경우

    PTC가 대출계약서 약속들을 지키지 않는다면 투자자는 원금을 받기 쉽지 않을 것입니다. 하지만 대출 약정에는 연쇄지급불능조항(Cross Default)이 있기 때문에 PTC가 대출계약서(Loan Agreement) 조건들을 어길 시 PTC의 모든 대출들은 모두 채무불이행 상태에 놓이게 됩니다. 현재의 신용 등급이 PTC 자체 역량을 반영하였다기 보다는 주법에 의한 조직으로의 후광을 입어서 유지되는 만큼, 이 경우는 아마도 펜실베니아가 부도에 직면하는 사태가 발생하는 경우를 상정하는 것과 같다고 보면 될 것입니다. PTC는 75년 넘게 탄탄한 재정 상태를 유지해왔고 단 한번도 의무를 지키지 않은 적이 없습니다. 이 경우, 미 상환 채권 약 90억(약 10조 원 상당)불의 부도가 나는 사태가 될 것이라는 상상하기 어려운 상황을 말합니다. PTC는 주요 신용 등급 기관으로부터 미국 연방 정부보다 한두 등급 낮은 A등급을 받았습니다. 과거 디트로이트 주에서 지방채 채무를 이행치 못한 사건이 있었는데, 부도 발생 후에도 디트로이트 지방채권 주들은 최종적으로 92% 가량 보상을 받았던 기록이 있었습니다.



PTC의 채권

최상의 뮤추얼 펀드가 대부분의 PTC 채권 소유

1위 펀드 기업이 소유하는 상위 채권 10종 중 PTC 채권이 5종 입니다.

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PTC 채권 상위 투자사들로부터 높은 수요

PTC 채권 수요는 공급을 훨씬 넘습니다
마지막 공개 판매에는 수요가 판매의 8배였습니다
2017년 10월 PTC $4억9천9백만 채권 판매에 투자자 주문이 $40억을 넘겼습니다
Warren Buffett 계열사인 General Re Corporation 또한 PTC 채권 5 대주주 중 하나입니다

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주정부 채권

지방채란?

지방채란 학교, 고속도로, 병원, 하수도 등 공공의 이익을 목적으로 한 건설 프로젝트를 위하여 주, 도시, 자치주와 정부단체들이 발행하는 확정 금리부 증권입니다. 지방채를 구입함에 따라 투자자는 특정 프로젝트나 기금을 위해 특정 기간 동안 발행자에게 돈을 빌려주게 됩니다. 발행자는 채권 만기에 따라 원금 전부를 갚을 것을 약속하고 대체적으로 연방 수입 세금과 주정부와 지역 세금이 면제되는 이자소득을 지불합니다. 자치부, 주정부, 지역과 주/지역 단체는 대부분 지방채권을 장기적인 정부 프로젝트를 위해 발행하고 그 채권들은 연방 소득세 면제 자격을 갖춥니다.




PTC 채권의 신용등급

세계 3대 신용평가 기관인 무디스 투자자 서비스(Moody’s), 스탠더드&푸어스(Standard&Poor’s Rating)와 피치 래이팅(Fitch Ratings)은 채무 상품의 품질을 평가를 합니다. 이들 회사는 채권 발행자의 재무력, 채권자의 채무 불이행시의 선택권과 프로젝트의 자금 조달력 등 기타 사안들을 분석합니다.




신용 등급의 중요성

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